京東(9618)下半年看零售轉正外賣及廣告成中長線亮點

京東集團是中國領先綜合電商及供應鏈服務平台，業務包括自營零售、第三方平台、廣告、物流、外賣、京喜及海外 Joybuy。按2026年第2季最新收入計，電子及家電佔總收入約45.6%，日用百貨佔31.5%，產品收入合共77.1%；平台及廣告佔8.9%，物流及其他服務佔14.0%，服務收入合共22.9%。集團亮點在於京東零售利潤率於收入受壓下仍達4.6%，毛利率升至17.1%，外賣虧損同比減半，廣告及第三方生態保持增長，並持續回購及派息。短期受惠國補高基數消退、下半年零售收入回復正增長；中期受惠外賣單位經濟改善、AI提升廣告及營運效率、京喜及 Joybuy 擴張；長期則受惠供應鏈、物流自動化、海外零售及股東回報提升。

券商普遍認為京東所處的中國電商及即時零售行業正處於「需求仍弱、基數逐步正常化、利潤修復開始出現」的階段。行業短期仍受宏觀消費偏弱、消費電子價格上升及去年「以舊換新」補貼高基數影響，令2026年第2季電子及家電品類收入普遍承壓；但多家券商指出，隨着二零二六年下半年比較基數回落，京東零售收入有望由負增長重新轉正，尤其是三季度及四季度的增長趨勢較二季度改善。

而從行業周期看，報告普遍認為電商行業已由高速流量增長期，進入存量競爭、效率提升及品類結構優化階段。傳統 1P 自營業務仍受宏觀消費及商品價格周期影響，特別是手機、電腦、電子及家電需求會受補貼節奏、記憶體價格及平均售價上升影響；相對而言，日用百貨、商超、健康、工業品及服飾等品類更具韌性，多份報告提到商超維持接近雙位數增長，健康及工業品亦保持雙位數增長，反映消費需求並非全面惡化，而是結構性分化。

競爭方面，各券商均提到中國電商競爭仍然激烈，但競爭焦點已由單純價格補貼，逐步轉向供應鏈效率、用戶體驗、第三方商家生態、廣告變現及履約能力。京東在家電、電子及供應鏈履約方面仍具優勢，並在主要家電品類取得市場份額提升；同時，第三方商家及廣告收入成為平台增長的重要來源。報告亦指出，京東正加強 3P 生態、白牌商家、品牌旗艦店及 AI 廣告效率，這有助於提高平台商業化能力及毛利結構。

即時零售及外賣是競爭最受關注的領域之一。多份報告指出，外賣市場早前競爭激烈，導致京東新業務虧損較大，但2026年第2季外賣虧損已同比減半，單均虧損明顯改善，反映補貼效率、配送效率及收入多元化正在改善。不過，報告亦提醒，京東仍需維持一定訂單規模，以形成密度效應及與核心零售業務產生協同，因此外賣虧損收窄速度未必會線性加快。

營運成本方面，行業整體正由高投入階段轉向更強調投資回報及費用紀律。2026年第2季京東毛利率升至 17.1%，反映高毛利廣告、佣金及服務收入佔比提升，以及供應鏈效率改善。銷售及市場推廣費用較去年同期下降，是多份報告認為盈利改善的重要原因；但同時，履約成本、研發投入及海外業務投入仍是成本壓力來源。多家券商提到，京東正在增加 AI、物流自動化、海外 Joybuy及京喜投入，因此短期利潤率仍可能受新業務投資節奏影響。

2026年第2季業績普遍被券商形容為收入大致符合預期、盈利好於預期。集團總收入按年下跌2.9%至人民幣3,464億元，但非通用會計準則淨利潤達人民幣89億元，按年增長約21%，多數報告指出高於市場預期約12%至14%。毛利率升至17.1%，較去年同期提升約1.2個百分點，主要受高毛利平台廣告收入佔比提升、供應鏈效率改善及品類結構優化帶動。京東零售經調整經營利潤約人民幣135億元，經營利潤率約4.6%，在零售收入按年下跌4.7%的情況下仍較去年同期略升，反映核心零售盈利能力具韌性。新業務經營虧損約人民幣99億元，較去年同期約人民幣148億元大幅收窄，主要由外賣業務減虧帶動。

京東的最大亮點是核心零售盈利能力穩健，並且在收入受壓下仍能維持或提升利潤率。2026年第2季京東零售經營利潤率達4.6%，是多份報告強調的正面訊號。第二個亮點是外賣業務虧損明顯收窄，多份報告指出外賣虧損按年減半，單均虧損降至低於人民幣5元或明顯改善，反映補貼效率、履約效率及收入多元化有所進展。第三個亮點是平台及廣告業務仍保持增長，2026年第2季平台及廣告收入按年增長8.3%，受惠於第三方生態、商家增加及 AI 提升廣告效率。第四個亮點是日用百貨、商超、健康及工業品具有韌性，多份報告提到商超接近雙位數增長，健康及工業品維持雙位數增長。第五個亮點是股東回報，摩根大通、美銀、花旗、招商及高盛均提到公司持續回購股份；例如2026年第2季回購約3.69億美元，上半年回購約10億美元，並仍有約10億美元回購額度。

市場預期集團的第3季度收入按年增長約3.7%，京東零售收入約增長4%；中金預測三季度集團收入及京東零售收入分別按年增長約4.3%及3.4%；大和預測三季度集團收入按年增長4.3%，京東零售收入按年增長2.2%；證券商引述管理層稱七月增長好於六月，並預期三季度京東零售恢復正增長。品類方面，多數券商預期電子及家電在下半年由大幅負增長改善至接近持平或恢復正增長，但價格上升仍是需求變數；日用百貨則有望受惠商超、健康、工業品及服飾增長而逐步回升。盈利方面，集團的零售利潤率三季度可大致穩定，外賣虧損繼續按年收窄，但 Joybuy、京喜及 AI 研發投入會部分抵消利潤改善。中長期而言，券商普遍看好供應鏈效率、第三方商家生態、廣告變現、AI 應用、物流自動化、即時零售協同及海外 Joybuy 擴張對收入及盈利的支持。

京東集團過去5年的平均Beta值為 0.36，系統性風險低於大市。52周最高位曾見 143.8 港元，而最低位則曾見 95.8港元，以現價 114.4 港元計，京東集團－ＳＷ的股價較 50 天線低 0.32%，不過，現價則較 200 天線高出 0.08%。技術走勢方面，京東集團股價自今年5月升至132.50港元後反覆回吐，其後一度跌回3月低位95.80港元附近才見承接，並由低位展開一輪反彈，股價曾再度逼近130港元水平，接近5月高位。不過，業績公布前市場憂慮股價或出現「見光死」，加上短線累積升幅後有獲利回吐壓力，令股價連跌4日，至上周五業績公布後曾低見109.20港元。若以95.80港元至132.50港元這段升浪計算，61.8%黃金比率回調位約在109.80港元附近，因此109.20港元已屬接近重要支持區。

周一股價明顯反彈，盤中曾升至114.90港元，反映市場在急跌後重新出現低位吸納，短線有跌過龍後技術反彈的跡象。策略上，若股價能守穩110港元以上，短線走勢仍未算轉壞，投資者可考慮於114港元以下分段吸納。若以109.20港元作為短線低位，反彈前一段跌幅的61.8%，目標可先看約124港元。不過，若股價失守110港元並未能迅速收復，則要提防再次回試105港元至100港元水平，屆時宜重新檢視止蝕及持倉策略。

資深證券分析師 (本人並非是證監會持牌人)

本人並沒有持有股份及相關衍生產品之權益。