API爆發＋算力優勢　範式智能 (6682) 是否迎來估值修復？

人工智能由概念走向規模化應用的階段，企業級AI平台正逐步由「項目制交付」轉向「平台化與Token化營運」。範式智能（06682）正是在這個轉型關口中的代表企業。集團以企業級AI平台起家，現時業務架構已發展為三大板塊，包括AI Platform、API業務及Agentic AI業務，形成「平台底座＋流量變現＋按結果分成」的三輪驅動模式。AI Platform主要提供算力調度、模型適配及雲端服務；API業務則透過Token按量收費變現；Agentic AI則聚焦能源、金融等行業，以「按結果付費」模式深化客戶黏性，三者相互協同，逐步構建完整AI生態。

從行業層面觀察，中國企業級AI市場仍處於快速滲透階段。一方面，智能體應用推動Token消耗由「百級」提升至「百萬級」，對算力與模型調用需求形成結構性拉動；另一方面，金融、能源等行業受數據不出域及國產替代政策影響，本地部署與異構算力管理成為剛需。整體而言，行業仍屬投入期與成長期並行階段，研發與算力資本開支高企，但隨著規模效應及資源利用率提升，長遠盈利能力有改善空間。不過，市場競爭同樣激烈，既有大型雲廠商與模型公司，亦有垂直行業方案商，競爭焦點已由單純模型能力轉向算力效率、模型適配及商業模式可複製性。

範式智能的定位相對清晰。其核心優勢在於自研HAMi vGPU虛擬化技術，可提升GPU利用率達5至10倍，並有效降低硬件成本，同時支援多品牌國產及海外芯片統一調度。面對國內算力碎片化與多芯片並存的現實，這種「軟硬協同」能力形成明顯技術壁壘。再者，ModelHub XC已完成大量模型適配，令公司在國產算力環境下具備更高兼容性與部署效率。競爭方面，公司雖然面對雲廠商與大型科技企業壓力，但其強調本地部署及企業級場景落地，在受監管行業中仍具差異化優勢。

業績方面，集團2025年全年收入達71.35億元人民幣，按年增長約35.6%，創歷史新高。其中AI Platform收入佔比超過九成，仍為主要收入來源；Agentic AI收入按年接近翻倍；API業務雖然基數較小，但增速最高。值得留意的是，公司首次實現全年經調整淨利潤轉正，虧損顯著收窄，顯示收入增長與費用控制開始見成效。不過，毛利率因硬件採購規模擴張而有所回落，反映行業仍處於算力投入期。

集團亮點集中於API業務與Token生態。2026年首季Token調用量按年接近六倍，且季度內每月呈現倍增趨勢，增長動能明顯。公司亦完成配售集資，獲得逾15億港元資金，並計劃增購GPU設備，以支援API需求。從中期角度看，API按量收費模式具高彈性與可複製性；長期則受惠於Agentic AI按結果付費模式擴張，令收入結構由單一項目轉向更穩定的流量與分成收入。

按中央結算系統內，十大證券商持有的範式智能股份佔在中央結算內的股份比由今年6月5日的90.24%逐步增加至7月10日的91.27%，雖然該段時間的增幅只有1.03個百份點，增長不算太大。不過，正好反映出股價在持續回落下，大戶投資者積極吸納作部署，因此，只要股價能在突破後形成後抽，而未有跌穿20天線，技術見底的機會較為明顯。

範式智能股價於去年10月初曾升上70港元水平後逐步見頂回落後，反覆下跌並形成了下跌走勢後，股價最低位曾跌至23.70港元，累計跌幅達到66%，不單止失守主要的心厘支持外，更低於市場現時共有3位的分析師所給予的的目標價中位數45.2港元，以及低於利用13個投資模型計算出來的合理價平均值36.3港元。因此，在估值上的確已經出現被過份拋售。預期股價短期會先行在低位徘徊，其後股價有望繼續反彈，若果以今年跌浪起步位61.95港元跌至最低位見今年6月低位24.44港元，按黃金比率作出38.2%的反彈目標的話，股價有望上升至38.10港元。投資者可以在股價返回20天線約26.80港元買入，上望38.10港元，只要股價未跌穿之前低位23.70港元，暫時毋須沽出止蝕。