美股業績白熱化波動持續

美國股市正處於業績公布高峰期，市場訊息可謂紛亂複雜，投資者既要消化個別公司業績好壞，又要審視管理層如何闡述對未來前景的展望，更要同時應對資本開支大幅增加所帶來的疑慮。

結果是，即使業績數字本身符合甚至超越預期，只要前景指引相對審慎，又或資本性投資顯著擴大，股價往往即時受壓；反之，若業績表現強勁且展望清晰超越市場預期，股價便可大幅飆升。簡單而言，當前個股波動性異常高企，短期價格走勢帶上大陸在所難免。

從客觀持平角度分析，上周數家頂尖科技巨頭財報結果，正印證這種極度分化的現象。微軟公布季度業績顯示，其雲端業務增長強勁，Azure及相關服務收入按年上升約43%，增速明顯加快，人工智慧相關收入開始明確轉化為實質貢獻。市場對其龐大資本開支，帶來未來潛在回報路徑重拾信心，股價單日大幅上升，市值增幅創下美國企業史上紀錄。亞馬遜同樣交出亮麗成績表，雲端運算業務銷售額加速增長至約37%，連續多個季度增速加快，帶動股價單日急升逾15%。市場反應顯示，當公司能夠證明人工智慧基建投入正轉化為可持續的收入增長時，投資者願意給予極高溢價。

相反，蘋果雖然公布錄得紀錄高位的季度收入，整體業績並非遜色，但對下一個財季的業績指引未能達到市場期望，預計收入增長幅度低於原先預期，股價即日重挫逾7個百分點。Meta Platforms則因預計下半年自由現金流將轉為負數，加上資本開支計劃持續擴大，股價同樣明顯受壓。

這些案例清楚說明，當前市場對「業績數字」與「未來現金流可見度」的要求已變得極為嚴格。投資者不再輕易接受「先投入、後見效」說法，而是要求更即時、更具體回報證據。即使業績本身達標甚至超越預期，只要展望相對審慎或資本性投資大幅增加，股價仍會即時受壓；但在個別正面消息刺激下，又可不時出現大幅反彈。

人工智慧硬件相關股份的最新業績，同樣呈現基本面強勁、股價卻先調整的局面。Sandisk最新一季收入錄得約89.7億美元，按季上升逾50%，按年大幅增長逾3倍；非公認會計原則每股盈利顯著提升，毛利率擴張至約84.6%的高位。數據中心業務成為主要動力，收入按季倍增至接近30億美元，佔比明顯提升，反映人工智慧推理及企業級固態硬碟需求極為強勁。公司已鎖定多份多年期供應協議，為未來數年提供一定能見度。全年收入亦錄得顯著增長。業績本身表現亮麗，但股價於公布後出現回調，顯示市場對高估值及定價鎖定後的增速預期已相當進取，短線消化壓力不可避免。從個人角度觀察，記憶體行業向來具有明顯的週期性特徵，定價能力與產能投放節奏將是後續觀察重點，惟人工智慧驅動的需求邏輯並未改變。

SpaceX作為上市後首份季度業績，收入約78億美元，按年上升約92%；調整後息稅折舊攤銷前盈利約35億美元，淨虧損明顯收窄。星鏈用戶數目顯著增加至約1,200萬，按年倍增；人工智慧業務收入按年大幅增長逾2倍。管理層重申長遠收入目標，並強調人工智慧基建潛力。然而，季內資本開支高達逾180億美元，主要用於相關設施擴張，市場對支出規模及回報時間表存有疑慮，股價因而顯著回落。

筆者認為，SpaceX在發射、衛星通訊及人工智慧領域的佈局具長遠想像空間，收入增長相對穩健，惟高投入階段的波動性較高，投資者需接受短期震盪，並密切留意資本開支的回報進度。

AMD第二季收入約115.4億美元，按年上升50%；數據中心收入逾倍至約67億美元，佔比提升至接近60%，每股盈利亦勝預期。公司指引下一季收入約130億美元，顯示增長動能持續。數據中心業務受處理器及加速器需求帶動，表現突出。儘管基本面強勁，股價仍因市場預期過高而回調，反映投資者對人工智慧回報速度的要求進一步提高，任何未能完全符合最高預期的指引，均容易引發調整。綜合這些硬件股份表現，共同特點在於業績本身並不差，甚至部分指標表現亮麗，但市場已從憧憬轉向實質盈利能力，以及能否保持高速增長兩方面。人工智慧相關估值處於高位，短線波動屬正常，惟中長線需求結構性擴張的趨勢並未改變。

與此同時，美國貨幣政策的不確定性正進一步加劇市場混亂。聯儲局新任主席近期的記者會內容，令市場對未來政策路徑產生明顯分歧。決策層維持利率不變後，相關言論被解讀為短期內未必急於加息，同時暗示債市收益率上升已在一定程度上發揮緊縮效果。然而，債券市場的反應卻相當直接，長債收益率顯著攀升，30年期美國國債收益率觸及約19年來的高位，10年期國債收益率亦升至18個月以來的新高。收益率持續上升，意味著企業與消費者的融資成本將被推高，最終可能拖累經濟增速，並對估值偏高的成長股構成壓力。

筆者認為，當前美國貨幣政策正處於高度不確定的階段。新任主席傾向減少前瞻性指引，政策聲明篇幅明顯縮短，溝通方式相對以往更為簡約，令市場難以清晰掌握未來加息或維持不變的具體條件與時間表。這種透明度相對不足的取態，本身已增加解讀難度，再加上通脹壓力尚未完全消退、中東局勢若再添變數可能放大油價波動等因素，投資者對政策路徑的共識更難形成。未來聯儲局會議頻率若有所調整，將進一步減少政策會議成為市場絕對焦點的次數，但同時亦可能令訊息傳遞更為分散，加劇短期不確定性。債市與股市的劇烈波動，正正反映這種政策溝通上的變化所帶來的額外風險溢價。

在這種高波動環境下，個別消息對股價的刺激作用往往被放大。業績符合預期但展望審慎者可能先被拋售，其後若出現其他正面催化劑，股價又可急速反彈。最能說明當前波動性之瘋狂的，莫過於SpaceX的例子。該公司於6月上市後，估值曾一度衝上極高水平，其後因業績公布顯示資本開支大幅增加、自由現金流承壓，加上解禁股份供應增加等因素，股價大幅回落，市值蒸發規模驚人，可謂由「太空」直墮「地獄」。然而，近期在部分正面消息與市場情緒回穩帶動下，股價又出現顯著反彈，再度「重返人間」。這種短時間內數以千億美元計的市值大幅起落，充分反映當前科技及成長股的波動性已達極高水平。

綜合預期數據與已出爐的業績來看，標普500指數的整體盈利增長率仍處於近年較高水平，部分數據甚至創下5年多來的高位，顯示經濟基本面並非全面惡化。然而，人工智慧相關敘事主導市場情緒，令個別公司的資本開支決定與現金流指引，成為股價走勢的關鍵變數。投資者既要承認人工智慧長遠轉型的潛力，亦必須正視短期回報壓力與融資成本上升的現實。

總的來說，筆者仍然對美股企業抱有信心。目前不少公司業績表現強勁，業績展望亦相當理想。即使部分股價出現回調，主要原因在於資本開支大幅增加，但營業收入增長依然保持可觀的增幅。這種「先投入、後見效」的階段，短期難免引發波動，但只要收入端持續擴張，長遠價值仍有支撐。

展望未來數周，就業數據與更多消費相關企業的業績公布，將進一步釐清美國經濟健康狀況。與此同時，債市收益率走勢、中東地緣政治發展，以及聯儲局未來政策取態與溝通方式的演變，仍是不可忽視的風險因素。在波動性高企、貨幣政策充滿不確定性且透明度相對不足的環境下，盲目追逐短期消息的策略風險甚高。從個人角度觀察，更穩妥的做法是聚焦於那些能夠持續展示收入增長質量、利潤率改善軌跡，以及資本回報逐步可見企業，同時嚴格控制倉位與槓桿。