軟件及SAAS板塊估值洗禮後走出谷底

過去幾年無論是美國還是香港的SaaS(Software as a Service，軟件即服務)及軟件板塊，都歷一段相當漫長而痛苦調整期。許多龍頭企業股價由高位回落五成、七成甚至九成，市場一度認為這類企業的黃金時代已經結束。然而去年起，資金開始重新流入相關板塊，美國的 Datadog、CrowdStrike、ServiceNow、Palantir及香港的金山軟件(3888)、中軟國際(354)、金蝶國際(268)、匯量科技(1860)等股份都出現顯著反彈，反映市場對SaaS及軟件行業的看法正在改變。

首先，美國SaaS板塊的大跌主要源於2022年開始的加息周期。當時市場由追求增長轉為重視盈利，高估值軟件股首當其衝。許多公司在新冠肺炎疫情期間被賦予極高估值，例如Snowflake、Cloudflare、Datadog等曾經擁有數十倍甚至過百倍的市銷率(EV/S)，當利率急升後，未來盈利的折現價值下降，估值自然大幅收縮。然而經過3年調整，大部分公司的估值已回到較合理水平，同時盈利能力持續改善，Rule of 40(收入增長率加自由現金流率)明顯提升，市場開始重新評估其投資價值。

更重要的是，AI的出現改變了軟件行業的故事。過去市場炒作AI時，焦點集中在GPU、HBM、高速網絡、電力及數據中心等基建層面，受惠者主要是英偉達、Broadcom及相關供應鏈。然而當市場開始思考AI如何真正創造收入時，資金便逐步由硬件轉向軟件。企業部署AI Agent後，需要數據管理、監控、安全防護及工作流程管理，因此 Datadog、CrowdStrike、ServiceNow等企業級軟件公司重新成為市場焦點。這些公司不再只是傳統SaaS，而是AI時代的重要基礎設施，被視為「收費站(Toll Booth)」的角色。

香港及中國SaaS板塊過去幾年的跌幅甚至比美國更大，一方面受平台經濟監管、房地產危機及企業削減IT預算影響；另一方面市場普遍認為中國軟件公司缺乏全球競爭力，因此估值長期受壓。然而情況在近一年開始出現轉變。DeepSeek的崛起、華為昇騰生態逐漸成熟，以及國產替代政策推進，令市場重新相信中國AI產業鏈具備發展潛力。金山軟件的WPS AI、中軟國際的華為生態、金蝶的AI ERP，以及匯量科技的AI廣告平台，都開始被市場視為中國AI商業化的重要載體。

此外，港股SaaS板塊的另一個利好因素是估值修復。與美國龍頭動輒10倍以上的市銷率相比，不少港股SaaS公司在低谷時甚至跌至不足一倍市銷率，市場對其前景過度悲觀。當AI概念重新受到追捧，加上南向資金持續流入科技板塊，這些低估值公司自然成為資金追逐的對象。