羅素2000加息時代下的犧牲品

年初至今，美股的市場寬度明顯改善，個別熱門行業甚至媲美2021年初迷因股狂熱，散戶孖展融資金額亦不斷創歷史新高。美股今年平均每股盈利增幅遠勝指數升幅，目前標指預測市盈率只略高於20倍，比起2022年末這輪牛市初期的23倍至24倍還要便宜。與過往不同的是，今次的主角不是「科指七雄」，亦不是自2009年以來一直遙遙領先的納指，而是反映中小型股表現的羅素2000指數。今年漲幅逼近25%，比同期標普500指數跑贏近10%。但當所有人都在賺錢的時候，通常就是風險被極度壓縮、定價最不精確的時候。

標普500指數是美股最具代表性指數，而羅素指數公司統計美國前3,000大企業市值，前1,000名進入羅素1,000，其後2000名進入羅素2000，後者亦被外界視為最代表美國中小企的指數。無論標指或納指，都採用汰弱留強方針，市值表現好的股份一直留低，而過氣及低市值股份則被剔走，令指數能藉此迭創新高；羅素2000則剛好相反，當表現突出的股份市值飆升，他們將會晉升至羅素1000，畢業後新血就會補上成為羅素2000新貴。

當前美股最大風險，很可能是大型機構投資者目前的現金水平屬2021年初以來最低，而個人投資者的孖展融資佔美國GDP亦達到破紀錄的歷史新高。代表美股即使有堅實的基本因素支持，在市場情緒一面倒向好的狀況下，不排除一眾smart money放完暑假，審視最新企業季度業績之後，或有需要「換馬」調整資金配置。

現時36%的預測盈利增速隱含着一個極高的基數效應。2027年，市場將需要面對「怎麼還能增長」的問題。股票定價有如半杯水理論一樣。當美股利潤率在歷史巔峰，均值回歸的壓力愈來愈大，能讓利潤無止境提升就要通過技術以exponential的速度創新，試問又可持續嘛？最後，當本欄年前一再預測的加息情景出現下，無風險利率大升，投資機會成本增高下，風險資產價格該如何是好，聰明而有品味的讀者可知一二。雖然美國9月加息機會降溫(目前約35%機率)，惟30年期國債孳息已升至5.3厘，這對中小企債務負擔以至融資成本都構成壓力。暫儲局沒有任何行動，單是長息抽升已打殘細價股。所以美股回調下，羅素2000定必首當其衝。