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農夫山泉IPO屬世界級定價
2020-09-04

內地飲品業龍頭農夫山泉(9633)來港上市,市場反應相當踴躍,超額認購以百倍計,並且擬以上限21.5元定價,上市後市值將有2,405.47億元。根據招股書披露,上市後的每股有形資產淨值為1.88元,相當於市帳率11.4倍。

農夫山泉有中國可口可樂之稱,其估值同樣與可口可樂公司(NYSE:KO)睇齊。截至今年8月28日,可口可樂的收市價是49.83美元。按最近一份財報,截至今年6月26日(半年結日)權益有191.89億美元,以期內加權平均股份發行數目42.95億股計,每股資產淨值為4.47美元,將收市價與之相除,市帳率為11.2倍,與農夫山泉的上限定價相差無幾。

有趣的是,世界級定價並不等於賺錢能力也世界級。飲品行業利潤的多寡與資產淨值大小沒有直接關係,股價日後如何走,市場最終還是要看市盈率。以去年全年業績計算,農夫山泉賺49.54億元人民幣。以近日人民幣兌1.12794港元計,2019年全年溢利約為55.88億港元,再與上述發售完成後股份市值計算,市盈率達43倍,比可口可樂同期的23.8倍高出很多。

為甚麼市帳率相近,但市盈率卻存在重大差異?因為兩者的資本運用效率不一樣。看看量度這一方面的股本回報率,於去年可口可樂有44.8%,即是股東每投進100元,公司每年能賺到44.8元。農夫山泉同期只有40.8%,而且更在該年度大派95.98億元人民幣股息,因此將比率推高。如果回看2018年的比率,可口可樂和農夫山泉分別是34.1%和28.2%,可口可樂明顯較佳。

再者,看看衡量賺錢能力的指標(見表),除了收入增長率外,農夫山泉的其餘比率均落後於可口可樂。當然,所謂落後也不算很多,例如毛利率也有55.4%,雖然低於可口可樂,對比起競爭對手如康師傅(322)的31.88%,以及維他奶(345)的53%,農夫山泉的產品享有較高賺錢能力。

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綜合而言,農夫山泉盈利能力無庸置疑,但問題在於其世界級定價,於投資者來說是否物有所值。先求知再投資,是平是貴,值不值得認購,相信讀者自有盤算。

最後一提,農夫山泉於2019年派發的股息,金額之大令人咋舌,不單較集資額77.68億元為高,而且相當於2019年溢利的1.9倍。有朋友質疑其上市目的,更批評不派股息就沒有集資需要。

其實不少公司在上市前向舊股東盡派股息是慣常做法,上市前賺到的利潤,依靠的就是舊股東出資,上市前回饋股東並無不妥,問題只是會否影響公司營運。以去年的權益總額推算,該年派發股息的金額,相當於未派股息前權益總額的49.3%,將近一半的淨資產在上市前派發,因此出現流動資產低於流動負債的情況,該年的淨流動負債為30.69億元人民幣,到了今年5月底淨流動負債仍有17.12億元人民幣,合理與否留待大家判斷。

縱使定價屬世界級,上市前又大派股息,認購反應如此熱烈,證明投資者並不在乎。

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